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采掘行业:煤价收敛缘于下游掌握了采购节奏的主动权

2019-08-13 14:57:36   来源:华创证券

  煤价收敛缘于下游掌握了采购节奏的主动权。若将煤价放入此轮供改周期中观察,煤价的最高点 765 元/吨出现在 2018 年的 2 月初,核心驱动在于旺季之后剧烈的“倒春寒”,但在“产地春节免休保产量、铁总保运输、港口行政限价进港”和“淡季预期”的综合作用下开启剧烈下行的周期,整体呈现出涨跌幅收窄的收敛特征。造成煤价逐步收敛的原因主要是两个:1)长协煤占比逐步提升,长协煤对需求的响应较为充分,进而使得市场煤相对边缘,价格愈发稳定;2)终端电厂库存逐步抬升,对于采购节奏的掌握能力得以大幅提升。
  2019 年转入过剩缘于需求低迷。在 2019 年过去的时间里,煤价有两个重要的时间拐点:一个是陕西榆林 112 矿难,另一个则是 3 月中旬。在 112 矿难之后的 2 月,因为春节+矿难的影响,动力煤产量环比下降 5220 万吨,净进口环比下降 1150 万吨,显著高于 2017 年的 4340 万吨和 206 万吨(2018 春节保供不具可比性),4400 万吨供需缺口驱动秦港末煤完成了 32 元/吨的主升浪;进入3 月以后,随着产量和进口的恢复性增长,供需缺口基本弥合,价格走出了季度级别的拐点。按照年初的预期,动力煤产量增速为 7500 万吨(同比 2.5%),而需求端同比增长 4400 万吨(同比 1.4%),其中电力用煤需求增长 5900 万吨(同比 3%),供需整体保持紧平衡。但在上半年 1-5 月份的数据中,产量累计同比增长 2.7%,需求累计同比增长 2.1%,其中电煤需求增长仅达到 1.9%,对需求形成拖累。更麻烦的事情是,进入 5 月以后,电煤需求开始负增长,整体需求增长也转负,而产量增速开始加速,动力煤开始出现过剩的特征,且这一特征在 6 月产量的加速释放中愈演愈烈。
  供需严重失衡有待高产量增速确认。在供需关系上,一共出现 2*3 六种组合,在供给的消极假设下,即总供给 18.2 亿吨,下半年消极、中性和积极需求假设下,动力煤依次过剩 1.4 亿吨、1.1 亿吨和 1 亿吨;在供给的中性假设下,即总供给 16.8 亿吨,下半年消极、中性和积极需求假设下,动力煤依次供需均衡、紧缺 0.3 亿吨和 0.4 亿吨。
  煤价走势取决于进口煤管控节奏。在供需面上,若需求预期为消极,动力煤过剩的格局已经十分明显,价格整体方向为向下寻底,而最坚实的底部便是年度长协价格上方的政策底。在托底的政策工具中,较为温和的是进口煤调控,较为激烈的是生产控制(如 2016 年 2 月的 276 政策),在当下秦港 5500 大卡末煤价格中枢还在 600 元/吨的状态下,激烈的政策难以出现,改变价格节奏的主要是进口煤控制。在政策窗口上,预计 9 月煤价快速下跌至年度长协附近时,出现第一次严格的进口限制;另外一次料将出现在最后两个月进口煤总量接近2018 年全年总量时;而在旺季,进口控制将以海关总署协调额度和自律控制为主,难以在进口量上形成明显的压制。
  下半年价格中枢预计为 580 元/吨。在价格中枢上,1-6 月秦港 5500 大卡末煤价格中枢为 605 元/吨,下半年价格中枢预计为 580 元/吨,区间为 560-600 元/吨,有力度的反弹取决于进口煤收紧政策的时点。按照季节性,电厂库存全年高点出现在 Q4,Q2 和 Q3 库存中枢基本稳定。但在过剩特征首次出现的 2018年,库存中枢从 Q1 开始逐季度上升,高点达到 8820 万吨。而在当下的 2019Q2,库存中枢已经高达 8000 万吨,同比高 1380 万吨,且预计仍将在过剩的局面中高位再攀升,下半年库存中枢有望突破亿吨大关。

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